【长江策略-行业比较】中报前瞻系列之二：盈利改善进行时
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核心观点
量稳价升带动工业企业盈利改善
3-5月需求小幅回落，采矿业持续回升；盈利能力改善，主营利润率为5年来最高水平； 受益于量稳价升，前5月利润增速显著高于2015年同期，采矿业持续回升 。
库存状况究竟如何？
经过近四年的去库存，库存水平自今年年初以来一直处于低位。 经验上，库存高低是决定未来价格是否继续下跌的一个重要因素，在库存消化过程的后半段，当库存下降到一定的程度，价格将会止跌企稳。价格企稳之后，随着正常需求的恢复，库存也将在一定程度恢复。值得注意的一点是，尽管价格会出现反弹，但趋势性的翻转要等到需求趋势性回升才能重现。 从目前价格与存货的走势上看，PPI已经见底回升，短期库存或迎来回补，短期来看企业盈利将继续改善。
值得关注的行业
一方面，重点关注利润加速回升的行业；另一方面，关注需求加速回升的行业；此外，关注盈利能力不断改善的行业。综合来看， 煤炭、黑色金属和有色金属等行业营收和利润3至5月均显著改善；其他行业重点关注家具、造纸、医药制造、化学纤维制造、设备制造等；此外，营收或利润出现显著改善的行业还有汽车制造、橡胶和塑料制品业以及废弃资源综合利用业等。
从工业企业数据看A股哪些行业二季度以来盈利在改善
经验上，工业企业行业与A股对应的行业在利润总额同比增速和主营收入同比增速变动趋势上有相关性，我们整理出了工业企业行业与对应的申万二级行业的利润累计同比和主营收入累计同比数据供参考。
根据工业企业利润总额累计同比的变动，可以关注3至5月环比改善的申万对应二级行业： 煤炭开采、石油开采、其他采掘、纺织制造、服装家纺、木材加工、家具、化学制药、建筑材料、钢铁、有色金属、金属制品、通用机械、汽车整车、汽车零部件、其他交运设备、电气设备仪器仪表、水务。
量稳价升带动工业企业盈利改善
3-5月需求小幅回落，采矿业持续回升
从累计收入来看，2月以来主营收入累计同比增速不断上升，2至5月份累计同比增速分别为1.0%、2.4%、2.3%、2.9%。从单月数据来看，3月以来主营收入同比增速不断下滑，3至5月主营同比增速分别为4.36%、2.06%、0.60%。
分行业来看，三大行业中，采矿业的需求回升最为显著，2月以来采矿业主营收入累计同比增速分别为-16.0%、-14.4%、-13.1%、-11.6%。制造业主营收入累计同比小幅上升，2至5月数据为2.3%、3.5%、3.4%、4.0%。电力、热力、燃气及水的生产和供应业主营收入增速波动较为平稳，2月以来同比数据分别为-3.3%、-1.1%、-1.6%、-1.6%。
盈利能力改善，主营利润率为5年来最高水平
2-5月份，主营业务收入利润率分别为5.12%、5.44%、5.50%、5.59%，而且高于去年同期的4.90%、5.18%、5.27%、5.38%。1-5月份，主营业务收入利润率为1.59%，高于2012年的5.34%、2013年的5.35%、2014年的5.47%和2015年的5.38%，为5年来的最高水平。分行业来看，采矿业销售利润率改善最为显著，制造业次之，电力、热力、燃气及水的生产和供应业也出现小幅改善。
相较利润总额和主营收入，5月当月工业企业主营利润率环比持续改善，主要原因在于PPI持续回升。
受益于 量稳价升，前5月利润增速显著高于2015年同期，采矿业持续回升
1-5月工业企业利润总额同比增长6.4%，高于去年同期增速，相较于1-3月的7.4%，同比增速出现回落。从单月数据看，4月份利润总额同比上升4.2%，相较于3月份的11.1%，增速大幅回落，5月份增速降至3.7%。
分行业来看，2月以来采矿业利润总额同比变动改善幅度最大，截至5月环比仍在改善，制造业3月累计同比达到最大值后开始回落，电力、热力的生产和供应业累计同比近两个月不断下滑。
库存状况究竟如何？
库存占比和累计增速处于历史低位
经过近四年的去库存，库存水平自今年年初以来一直处于低位。
从占比来看，存货占总资产比为10.10%，产成品存货占总资产比为3.75%，处于2012年以来的低位。
2015 年 12 月，存货累计同比自 2012 年以来首次出现负增长， 2016 年以来延续了负增长态势。产成品存货今年 4 月首次出现负增长， 4 月份产成品存货累计同比为负 1.2% ， 5 月份产成品存货累计同比为负 1.1% ，存货累计同比和产成品存货累计同比均处于历史低位。
就产成品周转天数来看，工业企业自2月份达到高点后，3至5月份一直下滑，采矿业产成品存货周转天数自2月份的16.6天下滑至15.3天，制造业产成品存货周转天数自2月份的17.6天下滑至15.8天。纵向来看，工业企业整体以及制造业的产成品周转天数均处于2015年以来的低位，采矿业的产成品周转天数相对处于2015年以来的高位。
基于价格和库存的历史关系，库存短期或迎回补
价格见底通常早于存货见底。经验上，库存高低是决定未来价格是否继续下跌的一个重要因素，在库存消化过程的后半段，当库存下降到一定的程度，价格将会止跌企稳。价格企稳之后，随着正常需求的恢复，库存也将在一定程度恢复。值得注意的一点是，尽管价格会出现反弹，但趋势性的翻转要等到需求趋势性回升才能重现。
价格见底领先库存见底从历史表现上可以得到明显验证。1997年，价格和存货都在下降，到了1999年初，价格已经见底回升，存货知道2000年年中蔡见底。在2001年，价格于年底开始见底回升，存货到了2002年三季度见底回升。2005年、2009年和2012年，价格见底领先存货见底约一个季度。
因此，从目前价格与存货的走势上看，PPI已经见底回升，短期库存或迎来回补，短期来看企业盈利将继续改善。
值得关注的行业
哪些行业利润加速回升以及哪些行业利润增速高于去年同期
分行业来看，1-5月利润相较于一季度加速回升的行业有： 石油加工、炼焦及核燃料加工业，黑色金属冶炼及压延加工业，水的生产和供应业，石油和天然气开采业，煤炭开采和洗选业，有色金属冶炼及压延加工业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，黑色金属矿采选业，非金属矿物制品业，家具制造业。
2016年1-5月相较于2015年1-5月利润显著改善的行业：石油加工、炼焦及核燃料加工业，黑色金属冶炼及压延加工业，黑色金属矿采选业，金属制品，机械和设备修理业，有色金属矿采选业，电气机械及器材制造业，汽车制造，非金属矿物制品业，橡胶和塑料制品业，印刷业和记录媒介的复制。
综合来看，1-5月利润相较于一季度加速回升，而且2016年1-5月相较于2015年1-5月利润显著改善的行业有：石油加工、炼焦及核燃料加工业，黑色金属冶炼及压延加工业，黑色金属矿采选业，非金属矿物制品业。
其中，石油加工、炼焦及核燃料加工业利润改善受益于焦炭和油价的上涨；黑色金属冶炼及压延加工业、黑色金属矿采选业利润回升受益于钢材价格回升，以及产能利用率回升；非金属矿物制品业（包括水泥、石灰和石膏的制造，砖瓦、石材及其他建筑材料制造，玻璃及玻璃制品制造等）或主要受益于玻璃和水泥的价格回升，以及产能利用率回升。
哪些行业营收加速回升以及哪些行业营收增速高于去年同期
分行业来看，1-5月主营收入相较于一季度加速回升的行业有： 其他采矿业（指对地热资源、矿泉水资源以及其他未列明的自然资源的开采活动），黑色金属矿采选业，石油和天然气开采业，黑色金属冶炼及压延加工业，开采辅助活动，煤炭开采和洗选业，有色金属矿采选业，非金属矿采选业，金属制品业，计算机、通信和其他电子设备制造业。
2016年1-5月相较于2015年1-5月主营收入显著改善的行业：金属制品、机械和设备修理业，其他采矿业，黑色金属矿采选业，石油加工、炼焦及核燃料加工业，石油和天然气开采业、汽车制造、开采辅助活动、有色金属矿采选业、废弃资源综合利用业、造纸及纸制品业。
二季度以来销售利润率环比改善的行业
3-5月，销售利润率不断改善的行业有：煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业、开采辅助活动、家具制造业、造纸及纸制品业、印刷业和记录媒介的复制、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、石油加工、炼焦及核燃料加工业、医药制造业、化学纤维制造业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、金属制品业、通用设备制造业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、金属制品、机械和设备修理业、水的生产和供应业。
煤炭、油气、黑色金属、有色金属等行业销售利润率的改善主要受益于价格的回升。此外，关注家具、造纸、医药制造业、化学纤维制造业、仪器仪表制造业等行业盈利能力的改善。
哪些行业值得重点关注
一方面， 重点关注利润加速上升的行业 ；另一方面， 关注需求加速回升的行业 ；此外， 关注盈利能力不断改善的行业 。
3-5月，利润加速上升的行业： 石油加工、炼焦及核燃料加工业，黑色金属冶炼及压延加工业，水的生产和供应业，石油和天然气开采业，煤炭开采和洗选业，有色金属冶炼及压延加工业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，黑色金属矿采选业，非金属矿物制品业，家具制造业 。
3-5月，二季度需求加速回升的行业：其他采矿业（指对地热资源、矿泉水资源以及其他未列明的自然资源的开采活动），黑色金属矿采选业，石油和天然气开采业，黑色金属冶炼及压延加工业，开采辅助活动，煤炭开采和洗选业，有色金属矿采选业，非金属矿采选业，金属制品业，计算机、通信和其他电子设备制造业。
3-5月，销售利润率不断改善的行业主要有：煤炭开采和洗选业、石油和天然气开采业、黑色金属矿采选业、有色金属矿采选业、开采辅助活动、家具制造业、造纸及纸制品业、印刷业和记录媒介的复制、文教、工美、体育和娱乐用品制造业、石油加工、炼焦及核燃料加工业、医药制造业、化学纤维制造业、非金属矿物制品业、黑色金属冶炼及压延加工业、有色金属冶炼及压延加工业、金属制品业、通用设备制造业、铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、金属制品、机械和设备修理业、水的生产和供应业。
综合来看，煤炭、黑色金属和有色金属等行业营收和利润3至5月均显著改善；其他行业重点关注家具、造纸、医药制造、化学纤维制造、设备制造等；此外，营收或利润出现显著改善的行业还有汽车制造、橡胶和塑料制品业以及废弃资源综合利用业等。
从工业企业数据看A股哪些行业二季度以来盈利在改善
经验上，工业企业行业与A股对应的行业在利润总额同比增速和主营收入同比增速变动趋势上有相关性，我们整理出了工业企业行业与对应的申万二级行业的利润累计同比和主营收入累计同比数据供参考。
根据工业企业利润总额累计同比的变动，可以关注3至5月环比改善的申万对应二级行业：煤炭开采、石油开采、其他采掘、纺织制造、服装家纺、木材加工、家具、化学制 药、建筑材料、钢铁、有色金属、金属制品、通用机械、汽车整车、汽车零部件、其他交运设备、电气设备仪器仪表、水务。
根据工业企业1-5月主营累计增速，申万二级行业主营二季度或回升的行业有：煤炭开采、石油开采、其他采掘、采掘服务、农产品加工、食品加工、木材加工、家具、化学原料、化学制品、化学制药、化学纤维、钢铁、有色金属、金属制品、通用机械、汽车整车、汽车零部件、其他交运设备、电气设备、电子、计算机设备、通信设备、仪器仪表、水务。
风险提示：
经济波动风险；企业盈利不及预期风险。
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